شروط أوامر التداول.. كيف تقوم البورصة بِفَرْضِ التوازن دون انتهاك حرية المستثمر؟
(دراسة في قواعد بورصة الكويت)
Trading Order Conditions How Does the stock Exchange Impose Equilibrium Without Violating the Investor’s Freedom? (The Case of Boursa Kuwait)
أ. هشام العبيدان (كلية القانون الكويتية العالمية KILAW.)
Hesham Emad Al-Obaidan (the Kuwait International College of Law (KILAW).
مقال منشور في مجلة جيل الأبحاث القانونية المعمقة العدد 53 الصفحة 73.
الملخص:يتلخَّص موضوع هذا البحث في الكيفية التي يتمُّ عبرها اقتران العروض والطلبات في بورصة الكويت بناءً على شروط أوامر التداول المتاحة فيها؛ الأمر الذي يوضح سياسة جذب السيولة في البورصة.
حيث نجد ثلاثة محاور أساسية لشروط أوامر التداول التي يتمُّ عبرها اقتران العروض بالطلبات؛ وهي محاور السعر، والكمية، والسريان.
لكن دائماً ما كان تظهر مواجهة بين حرية المستثمر في وضع شروط لأمر التداول الخاص به، وبين قواعد البورصة التي تُقيِّدُ هذه الشروط في إطار سعي السوق إلى فرض التوازن فيها.
وقد خرجنا بعدة توصياتٍ هادفةٍ إلى تعديل شروط أوامر التداول المتاحة بحيث تُحقِّقُ البورصة أعلى مستوىً ممكنٍ من التوازن وجذب السيولة من جهةٍ، مع المحافظة على حرية المستثمر في فرض الشروط على الأمر من جهةٍ أخرى.
الكلمات المفتاحية: أوامر التداول، سعر الأمر، كمية الأمر، سريان الأمر.
Abstract
The research is summarized in the way through which offers and requests are coupled in Boursa Kuwait, showing the policy of attracting liquidity.
We find three main parts for the conditions of trading orders; They are price, quantity and validity.
But there has always been a confrontation between the investor’s freedom to set conditions for his trading order, and the stock exchange’s rules that restrict these conditions in the context of the market’s endeavor to impose balance.
We have come up with several recommendations aimed at modifying the conditions of the available trading orders so as to achieve the highest possible level of balance on the one hand, and preserving the investor’s freedom on the other hand.
Keywords: Trading Orders, Price, Quantity, Validity.
المُقدَّمة:تنطلق عمليات التداول في البورصة ابتداءً من علاقة المستثمر بالوسيط المالي، حيث يقوم المستثمر بإرسال أمر التداول للوسيط[1]؛ بغرض إدخاله في نظام التداول الالكتروني الخاص بالبورصة.
يُعتبرُ أمر التداول هذا من أهمِّ العناصر المُشكِّلة للعروض والطلبات في البورصة؛ فهو يحتوي على طلب أو عرض كميةٍ من الأوراق المالية، على سعرٍ مُعيَّنٍ، وعلى أجل مُعيَّنٍ.
من حيث المبدأ، فإنَّ المستثمر له حرية وضع الشروط الخاصَّة بأمر التداول؛ فهو قادرٌ على طلب أية كميةٍ على أيِّ سعرٍ ولأيِّ أجلٍ.
لكن من حيث الواقع، تكون هذه الحرية مُقيَّدةً بسلطة البورصة من خلال القيود على شروط أوامر التداول، بحيث تُحقِّقُ السوق مصلحتها في جذب السيولة بشكل متوازن، لذلك نرى البورصة تُقيِّدُ أسعار الأوامر وإمكانية تنفيذها تحت طائلة رفض الأمر وجعله كأن لم يكنْ.
وهنا تنشأ إشكالية في بورصة الكويت، حيث إنَّها تسعى لجذب المستثمرين؛ ولهذا فهي تحاول منحهم أعلى سقفٍ ممكنٍ من حرية أوامر التداول، لكن البورصة بالمقابل تحاول فرض إطارٍ عامٍّ من التوازن المالي.
وفي هذه النقطة، كثيراً ما تتعارض فكرة حرية المستثمر مع توازن السوق؛ فمثلاً قد يسعى المستثمر لتحصيل سعرٍ مُحدَّد لكنه يتجاوز سعر السوق بكثير، ولذلك يتمُّ رفض الأمر لأنَّه خارج الحدود السعرية، والأمر ينطبق على الشروط الكمية والزمنية التي يشترطها المستثمر.
وبخصوص قواعد بورصة الكويت، فقد أتاحت البورصة العديد من شروط أوامر التداول، ومنحت المستثمر طيفاً واسعاً من الحرية، لكن البورصة قيَّدت بعض الشروط، وفرضت قواعداً خاصَّة بهذه الشروط؛ ممَّا أوجد بيئةً تنظيميةً تتواجه مع فكرة حرية شروط الأوامر.
أهداف البحث
- توضيح المحاور الأساسية لشروط أوامر التداول؛ من حيث السعر، والكمية، والزمن.
- إظهار الإشكاليات المرتبطة بكلِّ أمرٍ فيما يخصُّ حرية المستثمر وفرض التوازن.
- اقتراح الحلول الكفيلة بتحقيق التوازن للسوق مع منح المستثمر أعلى درجةٍ ممكنةٍ من الحرية في وضع الشروط على أوامره التداولية.
أهمية البحث:
تظهر أهمية البحث من أنَّ حلَّ إشكالية التعارض بين حرية المستثمر في فرض الشروط السعرية والكمية والزمنية، وبين فرض التوازن في البورصة؛ سيؤدِّي إلى إيجاد سوقٍ جاذبةٍ للسيولة ومتوازنةٍ في آنٍ معاً، وهو ما سيرتقي بكفاءة السوق ويمنحها القدرة على القيام بأدوارها في تثمير المدخرات ورفد المشروعات الاستراتيجية في الدولة بالسيولة.
منهج البحث
- المنهج الوصفي؛ بغرض وصف شروط أوامر التداول.
- المنهج التحليلي النقدي الاستنتاجي؛ حيث نقوم بتحليل نصوص قواعد بورصة الكويت بهدف تقديم نقدٍ بنَّاءٍ لشروط أوامر التداول فيها، ثم استنتاج المقترحات بناءً عليه.
- المنهج الاستقرائي؛ بغرض الإجابة عن التساؤل فيما إذا تحقَّق التوازن بين ضبط السوق عبر شروط أوامر التداول من جهةٍ، وبين مراعاة حرية المستثمر من جهةٍ أخرى.
إشكالية البحث
“كيف يمكن تنظيم شروط أوامر التداول بما يُراعِي حرية المستثمر وتوازن السوق في نفس الوقت؟”
مصطلحات البحث
- أمر التداول؛ هو الأمر الذي يوجهه المتعامل في البورصة إلى وسيطه المالي بغاية تنفيذ صفقة تداول.
- سعر الأمر؛ وهو السعر الذي حدده المتعامِل للوسيط حتى يتم تنفيذ الصفقة على أساسه.
- كمية الأمر؛ وهي الكمية التي يريد المتعامل الحصول عليها من تنفيذ صفقة التداول.
- سريان الأمر؛ وهي المدة التي يريد المتعامل بقاء الأمر سارياً خلالها.
مُخطَّط البحث
المبحث الأول: شروط القيمة.. الحدود السعرية لأمر التداول
المطلب الأول: أمر مُحدَّد السعر .
المطلب الثاني: الأمر بسعر السوق .
المبحث الثاني: شروط الكم.. الحدود الكمية لأمر التداول
المطلب الأول: أمر التنفيذ والإلغاء .
المطلب الثاني: أمر التنفيذ أو الإلغاء .
المبحث الثالث: شروط السريان.. الحدود الزمنية لأمر التداول
المطلب الأول: الأوامر القابلة للتنفيذ خلال جلسة تداول واحدة
المطلب الثاني: الأوامر السارية لجلسات تداول عديدة
المبحث الأول: شروط السعر.. الحدود السعرية لأمر التداول
سنرى الأمر مُحدَّد السعر (المطلب الأول)، ثم أثر الأمر بسعر السوق (المطلب الثاني).
المطلب الأول: أمر مُحدَّد السعر
منحتْ بورصة الكويت الحرية للمستثمر بفرض شروطه الخاصَّة بسعر التداول[2]؛ فإذا كان مشترياً كان له الحقُّ بتحديد سعر شراء الأوراق المالية التي يريدها، وإذا كان بائعاً يكون له الحقُّ أيضاً بتحديد السعر الذي يُريدُه عبره بيع أوراقه التي يمتلكها.
وهكذا كان الأمر مُحدَّد السعر (Limit Price Order)؛ وهو الأمر الذي يهدف إلى التداول على سعرٍ مُحدَّدٍ من البائع أو المشتري[3]، والذي يتمُّ تسجيله في سجل الأوامر حتى يجد أمراً مقابلاً[4].
لكن الأمر مُحدَّد السعر لا يسمح بتحديد أيِّ سعرٍ للتداول، فالحرية السعرية ضمن البورصة ليست مطلقةً بطبيعة الحال؛ ذلك في ظلِّ وجود حدودٍ سعريةٍ لا يجوز لأمر التداول تجاوزها صعوداً أو هبوطاً تحت طائلة رفض الأمر.
وحيث إنَّ بورصة الكويت قد فرضت حدوداً سعريةً بما نسبته 10% صعوداً أو هبوطاً[5]، فإذا كان السهم بسعر سوق 100 فلس، فلا يجوز للمشتري أو البائع أن يُحدِّد أكثر من سعر 110 فلس، وإلاَّ تمَّ رفض الأمر.
بالتالي، فإنَّ توازن البورصة قد يتأثَّر بشكلٍ مباشرٍ جرَّاء الأوامر مُحدَّدة السعر إذا تمَّ تنفيذها دون حدودٍ سعريةٍ؛ ولهذا يجب على البورصة فرض نسبة قيدٍ سعريٍّ قادرةٍ على ضبط التوازن لكن دون مبالغةٍ في تقييد حركة السعر.
وما غاب عن بورصة الكويت، هو أنَّ المتلاعبين بالأسعار قد يستخدمون الأوامر مُحدَّدة السعر بغرض التأثير على السوق، حتى وإن تمَّ رفضها من البورصة، حيث إنَّ تراكم الأوامر المرفوضة ضمن سجل الأوامر[6] في اتجاهٍ سعريٍّ مُعيَّنٍ مثلاً، قد يوحي للجمهور بوجود اتجاهٍ تداوليٍّ مستقبليٍّ، فيتبعه الجمهور، وتنجح بالتالي عملية التلاعب بالأسعار.
المطلب الثاني: الأمر بسعر السوق
اعتبرت بورصة الكويت أنَّ الأمر بسعر السوق(Market Price Order – MKT) هو أمرٌ غير مُحدَّد السعر، ويتمُّ تنفيذه على سعر التداول الحالي[7]، وهو أمرٌ سريع التنفيذ عادةً[8].
وهذا الموقف التنظيمي يُساهمُ في سرعة تنفيذ الأمر وضخِّ أكبر كميةٍ ممكنةٍ من السيولة في البورصة[9]، وهذا من خصائص الأمر بسعر السوق[10].
لكن ما غاب عن بورصة الكويت، هو أنَّ الأمر بسعر السوق يمكن تنفيذه أيضاً على أفضل سعر سوقٍ وفق طلب المستثمر، ففي هذه الحالة يكون على الوسيط اختيار أفضل وقت لإدخال الأمر بغرض تحصيل أفضل سعر سوق للمستثمر.
في الحقيقة، الأمر على أفضل سعر سوق هو أكثر خدمةً لمصلحة المستثمر، لكنَّه قد يُؤخِّرُ ضخَّ السيولة في البورصة، وقد يكون هذا هو سبب عدم اعتماد بورصة الكويت لهذا الأمر[11].
بالمقابل، فإنَّ الأمر على أفضل سعر سوق يضع مسؤوليةً على الوسيط في حال اختيار وقت غير مناسبٍ إذا أدَّى هذا إلى تنفيذ الأمر على سعر سوقٍ غير متلائمٍ مع أهداف المستثمر.
مبحث الثاني: شروط الكم.. الحدود الكمية لأمر التداول
تُعتبرُ شروط الكم من أهم الشروط في أمر التداول؛ لأنَّها تُحدِّد الكمية التي سيتمُّ التنفيذ عليها، وهذا ما يُحدِّد بطبيعة الحال قيمتها ومدى جوهرية تأثيرها في توازن التداول.
تنقسم أوامر الكم في البورصة إلى أمر التنفيذ والإلغاء (المطلب الأول)، وأمر التنفيذ أو الإلغاء (المطلب الثاني).
المطلب الأول: أمر التنفيذ والإلغاء
سمحتْ قواعد بورصة الكويت بأمر التنفيذ والإلغاء (Fill and Kill Order) على أساس أنَّه الأمر الذي يستند على فكرة تنفيذ جزءٍ من المكية المُحدَّدة من المستثمر، ثم إلغاء الجزء الباقي إذا لم يتمَّ تنفيذه بالكامل[12]، وهو من الأوامر التي تُعتبرُ ذات شروطٍ جوهريةٍ[13]، أو من الشروط الوقائية كما وصفتها محكمة كاليفورنيا الأمريكية منذ عام 1980[14].
بمعنى، أنَّ أمر التنفيذ والإلغاء قد يحتوي على كميَّتَيْن:
- الكمية القابلة للتنفيذ؛ وهي الكمية التي قد تتقابل مع الطرف الآخر من التداول، فإذا كان الأمر شراء، فقد يُوجدُ كميةٌ تكافئ هذا الأمر على طرف البيع مثلاً، وهي الكمية التي يتمُّ تنفيذها في الواقع.
- الكمية غير القابلة للتنفيذ؛ وهي الكمية التي لا يُوجدُ لها أيُّ مقابلٍ على الطرف الآخر للتداول، وهي الكمية التي يتمُّ إلغاؤها، فإذا كان الأمر للشراء فلا يكون طرف البيع قادراً على توفير الأوراق المالية المطلوبة مثلاً.
ومن خلال تحليل أمر التنفيذ والإلغاء، يبدو تأثيره عادياً على توازن التداول؛ فهذا الأمر لا يضغط على طرف التداول المقابل، بل يَستَخدِمُ الكمية المتوافرة منه فقط.
ومن خلال هذا الأمر يمكن للمستثمر أن يتخلَّص من أية كمياتٍ غير مُنفَّذةٍ لأمره بمجرَّد عدم تنفيذها، بدلاً من أن ينتظر التنفيذ في ظلِّ ظروف البورصة التي تتغيَّر بشكلٍ دائمٍ.
لكن بورصة الكويت، لم تذكرْ إمكانية إرسال أمر تداول مُحدَّد الكمية دون إلغاء الكمية غير المنفَّذة؛ أي عندما يُريدُ المستثمر شراء كميةٍ كبيرةٍ من الأوراق بغضِّ النظر عن تحرِّك سعرها خلال مدةٍ مُحدَّدةٍ أو حتى إلغاء الأمر.
فالأمر المُحدَّد الكمية يبقى مُسجَّلاً ينتظر في سجل الأوامر، وهو يُقدِّمُ خدمةً لطرف التداول الآخر، ويُساهمُ في إعادة توازن البورصة خاصَّةً عندما تتغيَّر قِوَى السوق، وينشأ العرض أو الطلب على ورقةٍ ماليةٍ مُعيَّنةٍ.
المطلب الثاني: أمر التنفيذ أو الإلغاء
يمكن وصف أمر التنفيذ أو الإلغاء Fill or Kill Order)) بأنَّه أمرٌ حاسمٌ ومؤثِّرٌ في توازن التداول بالبورصة[15]؛ فهو أمرٌ يهدف إلى تنفيذ كميةٍ مُحدَّدةٍ من التداول أو إلغاء الأمر بالكامل، وهو يُعتبرُ من الأوامر شديدة الاندفاع في البورصة[16].
سمحت بورصة الكويت بأمر التنفيذ أو الإلغاء، واصفةً إياه بأنَّه الأمر الذي يتطلَّب التنفيذ بالكامل أو الإلغاء[17]، وهو ما يُؤثِّرُ بشكلٍ جوهريٍّ على القيم السوقية للأوراق المالية[18].
لا يوجد في أمر التنفيذ أو الإلغاء أنواعٌ للكميات المذكورة فيه من المستثمر، بل يوجد كميةٌ واحدةٌ فقط، إمَّا أن يستطيع الوسيط تنفيذها بالكامل للمستثمر أو يفشل في المهمَّة، فيتمَّ إلغاء كمية الأمر بالكامل.
يمكن تطبيق صدماتٍ سعريةٍ عميقةٍ باستخدام أمر التنفيذ أو الإلغاء، حتى في حالة إلغاء الأمر، لأنَّ هذا الأمر يُوحِي بتشكُّل حالة اندفاعٍ كبيرةٍ لدى المستثمرين نحو اتِّجاه ٍتداوليٍّ مُعيَّنٍ (بيع أو شراء).
كما أنَّ هذا الأمر قد يؤدِّي إلى منازعاتٍ بين المستثمرين ووسطائهم، خاصَّة فيما يتعلَّق بوقت إدخال أمر التنفيذ أو الإلغاء، فهل هو أمرٌ فوريٌّ أم أمر مفتوحٌ المدة، فإذا كان أمراً فورياً فهنا يجب على الوسيط إدخال فوراً، أمَّا إذا كان أمراً مفتوح المدة فيكون للوسيط تقدير وقت إدخاله؛ بحيث يختار اللحظة التي يكون نجاح هذا الأمر مُتَوَقَّعَاً.
المبحث الثالث: شروط السريان.. الحدود الزمنية لأمر التداول
تُعتبرُ شروط السريان بأنَّها الشروط المرتبطة بزمن تنفيذ أمر التداول، وهي ذات تأثيرٍ كبيرٍ على نجاح أمر التداول، فالأسعار والكميات تختلف في البورصة وفقاً لزمن إدخال أمر التداول؛ الأمر الذي يجعل وقت إدخال الأمر من أكثر الشروط الحاسمة في استقرار التداول.
تُقسِّم شروط السريان أوامر التداول إلى أوامر قابلة للتنفيذ خلال جلسة تداول واحدة (المطلب الأول)، وأوامر القابلة للتنفيذ خلال جلسات عديدة للتداول (المطلب الثاني).
المطلب الأول: الأوامر القابلة للتنفيذ خلال جلسة تداول واحدة
تنقسم الأوامر التي يسعى المستثمر لتنفيذه خلال جلسة تداولٍ واحدةٍ إلى:
- أمر اليوم (Good-for-Day (GFD) – Day Order)؛ وهو الأمر الذي يبقى ساري المفعول من تاريخ إدخاله خلال جلسة التداول، حتى نهاية هذه الجلسة[19]، ويعتبر من الأوامر المُحدَّدة زمنياً بشكل صارم[20].
وهو أمرٌ هامٌّ في حالات التغيُّرات السعرية الكبيرة؛ حيث يضمن المستثمر أنَّ أمره لن ينتقل إلى يومٍ تداوليٍّ آخر، فإذا أرسل المستثمر أمراً بسعر السوق ليومٍ واحدٍ، فهذا يعني أنَّ هامش تغيُّر السعر لن يتجاوز نسبة الحدود السعرية في ذلك اليوم؛ أي ما نسبته 10% وفق قواعد بورصة الكويت[21].
- أمر حتى نهاية الجلسة (Good-Till-End Session Order)؛ وهو الأمر الساري حتى نهاية الجلسة التي تمَّ إدخال الأمر فيها[22]. بالتالي، يمكن أن يكون أمر التداول لجلسة الافتتاح أو الاستمرار أو الإغلاق فقط، وهي من احتمالات التنفيذ المحدودة لأمر التداول[23].
تظهر هنا إشكالياتٍ عديدةٍ بخصوص الطبيعة السعرية والكمية الواجب قيامها في الأمر، حيث إنَّ بعض الجلسات الحسَّاسة على توازن التداول مثل الافتتاح أو الإغلاق، لا يجوز أن تكون مفتوحةً للأوامر المؤثِّرة؛ مثل الأمر بسعر مُحدَّد على أقصى حدٍّ للأسعار، وهذا ينطبق أيضاً على أمر التنفيذ أو الإلغاء.
هذه الأوامر المؤثِّرة من الممكن تحديدها زمنياً في جلسة الافتتاح أو الإغلاق مثلاً، ثم ضمان التأثير على سعر الافتتاح أو الإغلاق.
- أمر فوري (Immediate-or-Cancel Order)؛ وهو الأمر الذي يتمُّ تنفيذه فوراً على أكبر كميةٍ ممكنةٍ، ثم إلغاء الباقي، ويُسمَحُ به خلال التداول المستمرِّ فقط في بورصة الكويت[24]، يتلاقى هذا الأمر مع أمر التنفيذ والإلغاء، ويُصنَّفُ ضمن الأوامر الخاطفة في البورصة[25]؛ أي تلك التي يتمُّ تنفيذها مباشرة من الوسطاء[26].
يُلاحظ هنا أنَّ بورصة الكويت قد تنبَّهت إلى خطورة تأثير الأمر الفوري على توازن التداول فيها، ولذلك فقد حظرت إرساله خلال الافتتاح أو الإغلاق، وحصرته في الاستمرار.
لكن بورصة الكويت لم توضح هل يكون أمر التنفيذ أو الإلغاء أمراً فورياً أم لا، وهو في الواقع يحظى بنفس الطبيعة المستعجلة.
المطلب الثاني: الأوامر السارية لجلسات تداول عديدة
- أمر حتى الإلغاء (Good-Till-Cancel Order)؛ وهو ما يُسمَّى أيضاً “الأمر المفتوح”، أي الأمر الذي يكون مفتوحاً من حيث مدة تنفيذه في ظلِّ قواعد البورصة، التي وضعتْ الحدَّ الأقصى له بـ 90 يوماً على الأكثر[27]. يُساعدُ هذا الأمر المستثمر على مواجهة التداول السريع في البورصة[28]، فيقوم بإرسال الأمر حتى يرى المستثمر أنَّ الوقت قد حان لإلغائه[29].
يُعتبرُ الأمر المفتوح المدة مؤثِّراً جداً على تراكم الأوامر في سجل الانتظار، وهو الأمر الذي يكشف عن عدم قدرة البورصة على تحقيق رغبات المستثمرين، وعن ضعف سيولتها.
لذلك فإنَّ بورصة الكويت اعتمدت نظام صانع السوق[30] حتى يكون ملتزماً بتوفير السيولة لجميع الأوامر، بغرض ضمان تخفيض الأوامر المُنتَظِرَة إلى أقلِّ حدٍّ مُمكنٍ.
- أمر حتى تاريخ مُحدَّد (Good-Till-Date Order)؛ وهو أمر سارٍ زمنياً بالحدِّ الذي وضعه له المستثمر، لكن في جميع الأحوال يجب ألاَّ يتجاوز هذا الزمن الحدَّ الزمني الأقصى للأمر المفتوح، أي 90 يوماً[31]. يُصنَّف هذا الأمر من الأوامر التي تضعها البورصة لتجذب المستثمرين إليها[32].
يُساعدُ الأمر حتى تاريخ مُحدَّد في تطبيق بعد استراتيجيات التداول، مثل الشراء ثم إصدار أمر بيع على سعرٍ مُحدَّدٍ غير متواجدٍ في البورصة، لكن بالانتظار إلى مدةٍ مُحدَّدةٍ على أمل وصول سعر السوق إلى السعر المُحدَّد.
الخاتمة:
لا يمكن تنظيم بورصة الأوراق المالية إلاَّ من خلال أوامر التداول، فهذه الأوامر هي التي تضع السكة التي تجري عمليات التداول من خلالها، وهي التي يمكن أن تُساهمَ بجريان السيولة في البورصة من جهةٍ أو أن يؤدِّي استغلالها إلى اختلال توازن التداول من جهةٍ أخرى.
وبخصوص هذا التجاذب بين السيولة وتوازن التداول، فلا يبدو أنَّ قواعد بورصة الكويت قد حققته، وذلك بسبب بعض القواعد الغامضة أو غير المناسبة.
النتائج:
- حاولت بورصة الكويت جذب السيولة عبر إتاحة الحرية للمستثمر باختيار شروط الأوامر التي يُريدُهَا.
- لكن بورصة الكويت قيدت المستثمر بشكلٍ مبالغٍ فيه خلال مراحلٍ دقيقةٍ لكلٍّ من جلسة الافتتاح والإغلاق.
- يمكن للمستثمر تحديد السعر الذي يُريدُ في الأوامر مُحدَّدة السعر ضمن إطار الحدود السعرية للتداول.
- يمكن استخدام الأوامر مُحدَّدة السعر للتلاعب بالأسعار باستغلال خاصية التأثير السعري؛ الذي يُوحيُ به السعر المُحدَّد للجمهور.
- يَسمحُ الأمر بسعر السوق بتنفيذ الصفقات بأسرع وقتٍ، لكن دون تحديد سعر التنفيذ في بورصة الكويت.
- أمر التنفيذ والإلغاء لا يضغط على طرف التداول الآخر، ويكتفي بالكمية المعروضة.
- أمر التنفيذ أو الإلغاء هو أمرٌ حسَّاسٌ على توازن التداول في البورصة.
- الأوامر المُحدَّدة زمنياً قد تشمل يوم تداولٍ كاملٍ أو جلسةٌ واحدةٌ من جلسات هذا اليوم.
- الأمر حتى الإلغاء أو الأمر المفتوح وكذلك الأمر مُحدَّد المدة قد يؤدِّي إلى ركود التداول في البورصة، ذلك بعد تراكم الأوامر في سجل الانتظار.
التوصيات:
- فرض الحدود السعرية للأوامر مُحدَّدة السعر بحدود 5% للصعود أو الهبوط، مع استثناء أوقات الأزمة.
- حظر الوسطاء الماليِّين من إرسال أوامر تداول تتجاوز الحدود السعرية، وإقامة مسؤوليَّتهم في حال إدخالها إلى نظام التداول، وفتح تحقيقٍ بإمكانية تورُّطهم بجريمة التلاعب بالأسعار.
- السماح بإرسال المستثمر الأمر على أفضل سعر سوقٍ في البورصة، بما يمنح الوسيط المالي سلطة اختيار الوقت المناسب لإدخال الأمر في نظام التداول.
- النصُّ على تنظيم الأمر المُحدَّد الكمية دون إلغاء الجزء غير المنفَّذ منه.
- إلغاء إمكانية إرسال أمر التنفيذ أو الإلغاء.
- إلغاء إمكانية إرسال الأوامر المُحدَّدة سعرياً وكمياً خلال جلسة تداول واحدة للافتتاح أو الإغلاق في أوقات الأزمة أو اختلال توازن التداول.
- خفض مدة سريان الأمر حتى الإلغاء أو الأمر المفتوح وكذلك الأمر حتى الإلغاء، إلى 30 يوماً.
قائمة المراجع
أولاً: المراجع باللغة العربية
– الشمري، طعمة صعفك، أحكام تداول الأوراق المالية في القانون الكويتي، مجلة الحقوق، جامعة الكويت، المجلد 7، العدد 4، ديسمبر 1983.
– صرخوه، يعقوب يوسف، القيود الواردة على تداول الأسهم وأزمة سوق الأوراق المالية، مجلة الحقوق، جامعة الكويت، المجلد 7، العدد 4، ديسمبر 1983.
– المحجان، فهد محمد سعد، تحليل العلاقة بين خصوصية السيولة والربحية والمديونية السابقة وبين المزيج التمويلي في الشركات الصناعية المدرجة في سوق الكويت للأوراق المالية، رسالة ماجستير، جامعة الشرق الأوسط، الأردن، نوقشت عام 2012.
– المطيري، سعد خالد سعد، أثر استخدام نظام التكاليف على أساس النشاط على تعظيم الربحية وعلى أسعار أسهم الشركات المدرجة في سوق الكويت للأوراق المالية: دراسة تطبيقية في قطاع الأغذية، مجلة الفكر المحاسبي، جامعة عين شمس، مصر، المجلد 21، العدد 1، أبريل 2017.
ثانياً: المراجع باللغة الإنجليزية
– Bacidore, Jeffrey, Katharine Ross, and George Sofianos, Quantifying market order execution quality at the New York Stock Exchange, Journal of Financial Markets, Vol. 6, No. 3, 2003.
– Cho, Jin-Wan, and Edward Nelling, The probability of limit-order execution, Financial Analysts Journal, Vol. 56, No. 5, 2000.
– Clark, Carol, R. Heckinger, R. Ranjan, and J. W. McPartland, What Tools Do Vendors Provide to Control the Risks of High Speed Trading? Federal Reserve Bank of Chicago, October (2011). See:
https://fraser.stlouisfed.org/files/docs/historical/frbchi/policydiscussion/frbchi_policy_2011-01.pdf (6-6-2021).
– Duong, Huu Nhan, Petko S. Kalev, and Chandrasekhar Krishnamurti, Order aggressiveness of institutional and individual investors, Pacific-Basin Finance Journal, Vol. 17, No. 5, 2009.
– Duong, Huu Nhan, and Paul Lajbcygier, The information content of special orders, Pacific-Basin Finance Journal, Vol. 45, 2017.
– Harris, L., Order exposure and parasitic traders. University of Southern California working paper, 23, 1997.
– Harris, Lawrence, and Ethan Namvar, The Economics of Flash Orders and Trading (Presentation Slides), SSRN (2017). See:
https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2952381 (6-6-2021).
– Horst, U., & Paulsen, M., A law of large numbers for limit order books. Mathematics of Operations Research, 42(4), 2017.
– McInish, Thomas H., and Robert A. Wood, Hidden limit orders on the NYSE, Journal of Portfolio Management, Vol. 21, No. 3, 1995.
– Patil, R. H., Vinay Gupta, and Amit K. Singh, National stock exchange: leveraging IT for creating an investor oriented exchange, International Journal of Services Technology and Management, Vol. 6, No. 3-5, 2005.
– Roşu, Ioanid, A dynamic model of the limit order book, The Review of Financial Studies, Vol. 22, No. 11, 2009.
– Solomon, Sorin, and Peter Richmond, Power laws of wealth, market order volumes and market returns, Physica A: Statistical Mechanics and its Applications, No. 1-2, 2001.
– Parlour, Christine A., and Duane J. Seppi, Limit order markets: A survey, Handbook of financial intermediation and banking, Vol. 5, 2008.
ثالثاً: الأحكام القضائية
– PBW Stock Exchange, Inc. v. Securities and Exch. Com’n, United States Court of Appeals, Third Circuit, September 28, 1973.
– Securities & Exchange Com’n v. Dresser Indus., United States Court of Appeals, District of Columbia Circuit, July 16, 1980.
– Absolute Activist Value Master Fund Ltd. v. Ficeto, United States Court of Appeals, Second Circuit, April 13, 2012.
– Czyzewski v. Jevic Holding Corp., Supreme Court of United States, March 22, 2017.
[1] أو كما وَصَفَ القضاء الأمريكي هذه العملية:
“… the placement of purchase orders…”. See:
Absolute Activist Value Master Fund Ltd. v. Ficeto, United States Court of Appeals, Second Circuit, April 13, 2012.
[2] للتعمُّق بالفكر التداولي في بورصة الكويت، راجع:
الشمري، طعمة صعفك، أحكام تداول الأوراق المالية في القانون الكويتي، مجلة الحقوق، جامعة الكويت، المجلد 7، العدد 4، ديسمبر 1983.
[3] المادة 9-10-1 (1)، قواعد التداول في بورصة الكويت، الإصدار الثاني، 2019.
[4] أطلق جانب من الفقه مصطلح سوق الأوامر المُحدَّدة بغرض لفت النظر إلى سجل الأوامر المُحدَّدة الذي يبدو وكأنَّه مستقلٌّ عن السوق الأصلية:
Parlour, Christine A., and Duane J. Seppi, Limit order markets: A survey, Handbook of financial intermediation and banking, Vol. 5, 2008, page 63.
أنظر في الأرقام المحددة في هذه الأوامر، لدى:
Horst, U., & Paulsen, M., A law of large numbers for limit order books. Mathematics of Operations Research, 42(4), 2017, page 1280.
[5] المادة 9-12، قواعد التداول في بورصة الكويت.
[6] Roşu, Ioanid, A dynamic model of the limit order book.” The Review of Financial Studies, Vol. 22, No. 11, 2009, page 4601.
[7] المادة 9-10-1 (2)، قواعد التداول في بورصة الكويت.
[8] ما لم يكن هناك قيود طارئة على تداول الأسهم مثلاً، راجع:
صرخوه، يعقوب يوسف، القيود الواردة على تداول الأسهم وأزمة سوق الأوراق المالية، مجلة الحقوق، جامعة الكويت، المجلد 7، العدد 4، ديسمبر 1983.
[9] أنظر بخصوص السيولة في بورصة الكويت، لدى:
المحجان، فهد محمد سعد، تحليل العلاقة بين خصوصية السيولة والربحية والمديونية السابقة وبين المزيج التمويلي في الشركات الصناعية المدرجة في سوق الكويت للأوراق المالية، رسالة ماجستير، جامعة الشرق الأوسط، الأردن، نوقشت عام 2012.
[10] للمزيد من المعلومات، راجع:
Solomon, Sorin, and Peter Richmond, Power laws of wealth, market order volumes and market returns, Physica A: Statistical Mechanics and its Applications, No. 1-2, 2001, page 188.
[11] راجع في تجربة بورصة نيويورك، لدى:
Bacidore, Jeffrey, Katharine Ross, and George Sofianos, Quantifying market order execution quality at the New York Stock Exchange, Journal of Financial Markets, Vol. 6, No. 3, 2003, page 281.
[12] المادة 9-10-2 (1)، قواعد التداول في بورصة الكويت.
[13] راجع:
Duong, Huu Nhan, and Paul Lajbcygier, The information content of special orders, Pacific-Basin Finance Journal, Vol. 45, 2017, page 68.
[14] “… protective orders and conditions…”. See:
Securities & Exchange Com’n v. Dresser Indus., United States Court of Appeals, District of Columbia Circuit, July 16, 1980.
[15] للمزيد من الشرح حول هذا الأمر، راجع:
McInish, T. H., & Wood, R. A, Hidden limit orders on the NYSE. Journal of Portfolio Management, 21(3), 1995, page 19..
أنظر أيضاً لدى:
Harris, L., Order exposure and parasitic traders. University of Southern California working paper, 23, 1997.
[16] راجع:
Duong, Huu Nhan, Petko S. Kalev, and Chandrasekhar Krishnamurti, Order aggressiveness of institutional and individual investors, Pacific-Basin Finance Journal, Vol. 17, No. 5, 2009, page 533.
[17] المادة 9-10-2 (2)، قواعد التداول في بورصة الكويت.
[18] أنظر بخصوص رفع أسعار الأسهم في بورصة الكويت:
المطيري، سعد خالد سعد، أثر استخدام نظام التكاليف على أساس النشاط على تعظيم الربحية وعلى أسعار أسهم الشركات المدرجة في سوق الكويت للأوراق المالية: دراسة تطبيقية في قطاع الأغذية، مجلة الفكر المحاسبي، جامعة عين شمس، مصر، المجلد 21، العدد 1، أبريل 2017.
[19] المادة 9-10-3 (1)، قواعد التداول في بورصة الكويت.
[20] راجع في تحديد الأوامر:
McInish, Thomas H., and Robert A. Wood, op. cit., page 19.
[21] المادة 9-12، قواعد التداول في بورصة الكويت.
[22] المادة 9-10-3 (2)، قواعد التداول في بورصة الكويت.
[23] Cho, Jin-Wan, and Edward Nelling, The probability of limit-order execution, Financial Analysts Journal, Vol. 56, No. 5, 2000, page 28.
[24] المادة 9-10-3 (5)، قواعد التداول في بورصة الكويت.
[25] Harris, Lawrence, and Ethan Namvar, The Economics of Flash Orders and Trading (Presentation Slides), SSRN (2017). See:https://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=2952381 (6-6-2021).
[26] أنظر في القضاء الأمريكي:
“… bring their trading orders directly to the exchange floor through the medium…”. See:
PBW Stock Exchange, Inc. v. Securities and Exch. Com’n, United States Court of Appeals, Third Circuit, September 28, 1973.
[27] المادة 9-10-3 (3)، قواعد التداول في بورصة الكويت.
[28] Clark, Carol, R. Heckinger, R. Ranjan, and J. W. McPartland, What Tools Do Vendors Provide to Control the Risks of High Speed Trading? Federal Reserve Bank of Chicago, October (2011). See:
https://fraser.stlouisfed.org/files/docs/historical/frbchi/policydiscussion/frbchi_policy_2011-01.pdf (6-6-2021).
[29] يكون الإلغاء عبر أمر خاص بالإلغاء، أنظر في قضاء المحكمة العليا الأمريكية:
Czyzewski v. Jevic Holding Corp., Supreme Court of United States, March 22, 2017.
[30] المادة 4-49، قواعد التداول في بورصة الكويت.
[31] المادة 9-10-3 (4)، قواعد التداول في بورصة الكويت.
[32] Patil, R. H., Vinay Gupta, and Amit K. Singh, National stock exchange: leveraging IT for creating an investor oriented exchange, International Journal of Services Technology and Management, Vol. 6, No. 3-5, 2005, page 266.
